신흥국과 선진국 증시가 모두 상승하고 있다. 주요국 증시는 지금 최적의 지점에 있다. 앞으로 증시 흐름은 글로벌 경제 상황에 영향을 받겠지만, 어떤 시나리오가 나타나든 증시 상승세는 당분간 이어질 것으로 예상된다. 세계 경제가 회복되는 가운데 미국 경제가 빠르게 성장하면 국채 금리가 상승해도 투자자들은 기업 이익이 증가할 것으로 기대할 것이다. 반대로 경제 회복세가 기대에 미치지 못해도 저금리 환경에서 개선되는 기업 실적이 주가 상승을 견인할 것으로 예상한다.
그동안 일부에서는 세계 경제의 ‘구조적 장기침체(secular stagnation)’ 가능성을 제기했지만, 많은 투자자들은 이 이론을 믿지 않는 것으로 보인다. 하지만 경제 성장을 지원하고 디플레이션에서 탈출하려면 초저금리는 오랫동안 유지돼야 할 것이다. 미미한 경제 성장률, 낮은 인플레이션, 바닥 수준인 채권 금리는 주식시장에 우호적인 환경을 조성한다. 게다가 글로벌 기업이 내는 이익이 늘어나면서 증시 상승을 이끌고 있다. 기업들은 세계 경제 성장률이 높지 않은 상황에서도 탄탄한 실적을 발표하고 있다. 미국과 유럽, 일본의 운용 수익이 많아지고 있다.
우리는 다양한 지표를 검토하고 있는데, 이를 종합해 판단해보자면 2018년 상반기가 돼야 주식과 같은 위험 자산 가치가 낮아질 것으로 예상된다.
유럽은 아직 호황 사이클의 초기 단계
미국과 유럽 증시는 앞으로 1년간 더 상승할 것이다. 특히 유럽의 ‘유로스톡스600’ 지수는 미국 S&P500보다 더 크게 상승할 전망이다. 유럽 증시는 저평가돼 있고, 아직 호황 사이클의 초기 단계에 있다. 그동안 미국 증시가 오른 만큼 유럽 증시가 더 오를 여지가 있다는 의미다. 금융시장에는 ‘(경제) 사이클은 늙어 죽지 않는다. 단지 중앙은행에 살해될 뿐이다’라는 말이 있다. 경제 확장기에 국내총생산(GDP)이 증가하고 실업률이 점진적으로 완전 고용 상태에 접근하며 물가 상승압력이 높아지면 중앙은행이 과열된 경기를 식히기 위해 인위적으로 개입하는 상황을 설명하는 것이다. 유럽은 미국과 비교하면 아직 이 사이클의 초기 단계에 있다. 유럽 물가 상승률이 임계점에 도달해 중앙은행이 긴축 정책을 시행하기까지는 시간이 더 남았다는 의미다. 달러화 강세는 유럽 증시 상승을 견인할 또 다른 긍정적인 요인으로 분석된다.
우리는 미국 경제가 내년까지 성장세를 유지할 것이라고 본다. 다만 2018년 미국 정부가 경기를 진작하기 위해 사용한 확장적 재정정책이 경제를 과열시켜 미국 중앙은행인 연방준비제도이사회(연준)가 공격적인 통화 긴축 정책을 시행한다면 2019년 미국에 경기 침체가 찾아올 가능성은 있다. 또 미국 주식시장의 밸류에이션(기업 가치 대비 주가)이 높은 수준이라는 점을 고려해야 한다. 주당순이익(EPS)이 최고 수준에 도달하면 증시의 추가 상승을 기대하기는 어렵다. 미국 EPS는 올해 말 최고점을 찍을 가능성이 크다. 그로부터 6개월 뒤 유럽과 일본 EPS도 최고점을 기록할 것으로 예상된다. 물론 미 연준의 통화정책 변화도 주식시장에 영향을 미칠 것이다.
위험자산은 점진적으로 상승하는 이자율의 변동성을 키우지 않고 조절할 수 있어야 한다. 주식과 같은 위험자산은 물가상승률이 미 연준의 정책 목표인 연 2%에 도달하기 전까지 자산 변동성을 일으키지 않고 이자율 상승에 적응해야 한다. 물가상승률이 목표치를 넘어서면 침체 위험은 크게 증가할 것이다. 미 연준이 경기 과열을 막기 위해 공격적인 통화 긴축을 시행할 것이기 때문이다.
세계 증시를 진단하면서 지정학적 요인을 빼놓고 얘기하기 어렵다. 유럽 주요국에서 이뤄지고 있는 선거와 미국 트럼프 행정부의 등장, 세계 곳곳에서 발생하는 테러는 세계 금융시장에 적지 않은 영향을 미친다.
우선 유럽을 보자. 나는 그동안 강력한 지정학적 압력이 유럽 국가들의 관계를 더 긴밀하게 만들 것이라고 주장했다. 유럽 통합을 반대하는 ‘유럽회의주의(Euroscepticism)’가 제기되는 상황에서도 유럽연합(EU)이 온전하게 유지될 것이라고 본 것이다. 유럽 유권자들은 EU를 경제적 기회 이상의 것으로 여긴다. 유럽 내 국가들의 적대감을 줄이는 내부 평화 조직일 뿐 아니라 글로벌 무대에서 유럽의 힘을 강화하는 외부적 의미도 크다고 여기기 때문이다. EU는 개별 국가라면 대응하기 어려웠을 많은 도전과제와 씨름하고 있다. 다시 등장한 러시아의 위협, 중국·인도 같은 새로운 거대 권력의 등장, 중동 불안, 이에 따른 테러와 이민자 유입, 미국과의 경쟁 등 다양한 도전을 유럽 국가들은 공동으로 대응하고 있다.
영국이 EU를 탈퇴하기로 한 ‘브렉시트’가 결정됐지만, 이 결정이 기존 시각을 뒤집지는 못한다. 많은 EU 국가들이 영국의 결정을 뒤따를 조짐은 나타나지 않고 있다. 지난 프랑스 대선에서 유로존 탈퇴를 공약으로 내세운 후보가 패배한 것이 이를 증명한다. 가까운 시일 내 유럽 조직을 위협할 가장 큰 위협은 이탈리아에서 나올 가능성이 크다. 이탈리아에서 유럽회의주의가 커지고 있기 때문이다. 하지만 나는 이탈리아가 유로존을 탈퇴하는 결정을 내릴 것으로는 생각하지 않는다. EU에 도전하는 이런 위험이 줄어든다면 다른 유럽 정치적 리스크는 주식시장에 큰 영향을 주지 않을 것이다.
“美, 보호무역에도 중산층 불만 커질것”
반대로 미국에서는 정치적 리스크가 커지고 있다. 나는 도널드 트럼프 대통령 당선은 지난 10년 동안 이어진 자유방임 정치의 결과물이라고 본다. 지난 10년 동안 미국 중산층이 줄었고 사회 복지가 감소했으며 중산층의 중간 소득도 감소했다. 그 결과 미국은 포퓰리스트 정치의 희생양이 됐다. 나는 미국의 정치적 리스크가 더 커질 것이라고 예상한다. 트럼프 대통령은 대기업과 고소득자에 대한 세금을 인하하고 사회 인프라를 확대하며 보호무역주의를 강화할 것이다. 하지만 이런 정책으로 트럼프 당선으로 이어진 미국 중산층의 불만이 완화되지는 않을 것이다. 미국 정치에서 포퓰리즘은 계속 살아남을 것이다. 이런 요인 때문에 당분간 유럽 증시가 미국 증시보다 더 좋은 흐름을 보일 것으로 생각된다.
한편 세계는 구조적인 테러리즘의 ‘불마켓(장기간에 걸친 상승세)’에 진입했다. 하지만 이런 추세가 주요 주식시장에 미치는 영향은 제한적이라고 생각한다. 많은 정책 결정자들이 문제를 해결하기 위해 노력하고 있고, 테러리즘의 위험에 대해 대중이 느끼는 위기 수준도 감소하고 있다. 장기적인 시각에서 아시아와 아프리카에서 중대한 테러 위협이 일어나고, 이에 따른 이민 문제는 유럽의 통합을 방해할 수 있지만, 현재 이런 위험은 약화되고 있다.
전 세계적으로 우려할 만한 두 가지 트렌드가 있다. 첫째, 세계 정치적 리더십이 부재한 상황에서 군사적 충돌을 발생시키는 국제 사회의 경쟁이 증가하고 있다. 이는 지역 간 경제적 협력을 축소시킨다. 둘째, 세계 경제적 통합을 저해하는 세계화 역행 추세다. 특히 세계에서 가장 경제력이 큰 미국과 중국 간 적대감이 커지고 있는 상황을 우려한다.